حکیم دنیای نرم‌افزارهای عمودی (نگاهی به مارک لئونارد و شرکت Constellation)

امروز یک قدم به عقب برمی‌داریم و به یکی از اسطوره‌های دنیای نرم‌افزارهای عمودی نگاهی می‌اندازیم. تخصیص سرمایه کاری فوق‌العاده دشوار است و کمتر کسی در این زمینه بهتر از مارک لئونارد و شرکت Constellation عمل کرده است.

مارک لئونارد شاید بهترین مدیرعاملی باشد که تقریباً هیچ‌کس نام او را نشنیده است. او در میان گروه خاصی از سرمایه‌گذاران جایگاهی اسطوره‌ای دارد، اما عموم مردم توجه چندانی به او ندارند. خود من هم تا قبل از اینکه وارد دنیای پیچیده نرم‌افزارهای عمودی شوم، او را نمی‌شناختم.

این موضوع به‌ویژه وقتی به عملکرد سهام Constellation در طول سال‌ها نگاه می‌کنیم، تعجب‌آور است. Constellation با ارزش بازاری حدود ۲۹ میلیارد دلار (در زمان ترجمه این مقاله 65 میلیارد دلار)، یکی از بزرگ‌ترین شرکت‌های عمومی در بورس کانادا و یک کسب‌وکار فوق‌العاده است. افرادی که چنین ارزش‌آفرینی می‌کنند، معمولاً مورد توجه رسانه‌ها قرار می‌گیرند. اما مارک تمایل دارد از شهرت دوری کند.

این کار عمدی است. لئونارد از نژادی کمیاب است. او به‌شدت فردی خصوصی است. هیچ مصاحبه‌ای از او وجود ندارد. تنها سه عکس از او موجود است (از جمله عکسی که در بالا می‌بینید). و تنها نوشته‌هایی که از او داریم، نامه‌های سالانه‌اش به سهام‌داران است.

در نتیجه، ترسیم تصویری از این مرد، شرکتش و تفکرش بسیار دشوار است. آنچه واقعاً نیاز است، یک زندگی‌نامه معتبر از او و اندیشه‌هایش است. اما تا آن زمان، باید به مجموعه‌ای از منابع مختلف تکیه کنیم.

با ورود به موج فزاینده‌ی پذیرش نرم‌افزارهای عمودی به‌عنوان سرویس (vertical SaaS)، شناختن این مرد و شرکتی که بیش از هر کس دیگری کسب‌وکارهای عمودی را شناسایی و خریداری کرده، بسیار مهم به نظر می‌رسد. به هر حال، چه سرمایه‌گذار باشید و چه بنیان‌گذار، آن‌ها احتمالاً رقبای شما هستند. اما همچنین مهم است که اعتبار Constellation را به رسمیت بشناسیم. این شرکت واقعاً یک شرکت شگفت‌انگیز با ویژگی‌های منحصربه‌فرد و رویه‌های بسیار هوشمندانه است.

بنابراین، آنچه در این مطلب خواهید یافت، ترکیبی از همه چیز درباره Constellation است. هرچند بخشی از آن به مدل کسب‌وکار می‌پردازد، اما تمرکز اصلی بر چشم‌اندازهای مالی نخواهد بود. تحلیل‌های مالی عالی زیادی وجود دارد که در پاورقی‌ها به آن‌ها لینک خواهم داد. هدف این نوشته، انتخاب سهام نیست، بلکه ترسیم تصویری از نحوه کار Constellation و عملکرد آن در عصر آینده نرم‌افزارهای عمودی است.

لئونارد و شرکت نرم‌افزار

وقتی CSI را تأسیس کردم ۳۹ ساله بودم. ۴ فرزند داشتم که همگی زیر ۱۰ سال بودند، یک خانه معمولی و یک وام مسکن. یک تویوتا کمری می‌راندم و همسرم یک مینی‌ون کرایسلر قدیمی داشت. می‌دانستم چطور باید به‌شدت سخت کار کنم و یک دهه تجربه در صنعت سرمایه‌گذاری خطرپذیر (VC) داشتم. آن دهه به من یاد داد که چگونه با تیم‌های کوچک و باانگیزه همکاری کنم و تفاوت بین یک کسب‌وکار خوب و بد را تشخیص دهم. من به‌شدت می‌خواستم کسب‌وکاری را شروع کنم که در آن احساس رضایت کنم.

بخش زیادی از زندگی مارک قبل از تأسیس Constellation چندان قابل توجه به نظر نمی‌رسد. او تحصیلات معروفی ندارد و از ارتباطات قوی برخوردار نبود. در اوایل دوران کاری خود شغل‌های زیادی از جمله سنگ‌تراشی و کارهای دیگر را تجربه کرد. پس از مدرسه کسب‌وکار، مارک واقعاً می‌خواست وارد دنیای VC شود. اما از آنجایی که جامعه VC در کانادا بسیار کوچک بود، نتوانست شغلی پیدا کند. در عوض، در حالی که به دنبال راهی برای ورود بود، در بانکداری مشغول به کار شد.

او با سخت‌کوشی بیشتر از همه، راه خود را پیدا کرد. با اینکه بی‌پول بود، در تمام کنفرانس‌هایی که VCها حضور داشتند، شرکت می‌کرد. به زودی آن‌ها شروع به شناختن او کردند و روزی که یک موقعیت شغلی باز شد، مارک شانس خود را به دست آورد. در آن شرکت، او عاشق سرمایه‌گذاری خطرپذیر و گستره ایده‌هایی بود که با آن‌ها مواجه می‌شد. اما هم‌زمان، با اشتیاق شروع به خواندن آثار بزرگ‌ترین سرمایه‌گذاران کرد. بافت یکی از آن‌ها بود، اما دیگرانی هم بودند. آن‌ها او را متقاعد کردند که کسب‌وکارهای بزرگ با ویژگی‌های خاص، ارزش فوق‌العاده‌ای دارند. به زودی مارک شروع به جستجوی این «کسب‌وکارهای بزرگ» کرد. او آن‌ها را در شرکت‌های نرم‌افزار بازار عمودی (VMS) یافت (اصطلاحی که Constellation ترجیح می‌دهد).

کسب‌وکارهای نرم‌افزار عمودی تمام ویژگی‌های کلاسیکی را دارند که شما در یک شرکت عالی می‌خواهید. آن‌ها حاشیه سود بالا دارند، قادر به تولید جریان نقدی عالی هستند و مهم‌تر از همه، معمولاً هزینه‌های بالای جایگزینی (switching costs) برای مشتریان دارند.

تنها مشکل مارک در نقش فعلی‌اش این بود که این شرکت‌ها معمولاً در مقیاس سرمایه‌گذاری خطرپذیر نبودند. بیشتر آن‌ها مقدر شده بودند که تنها میلیون‌ها دلار جریان نقدی آزاد تولید کنند، نه صدها میلیون دلار. به سرعت برای مارک روشن شد که تمایل او برای کار روی کسب‌وکارهای بزرگ VMS با نقش او به عنوان یک VC در تضاد است. بنابراین لئونارد شروع به یافتن مسیری متفاوت کرد.

خوشبختانه، صندوق سرمایه‌گذاری خطرپذیری که لئونارد در آن کار می‌کرد، نسبت به ایده‌های جدید پذیرا بود و مارک شروع به ارائه ایده اولیه Constellation کرد که در آن زمان آن را “شرکت نرم‌افزار” می‌نامید.

سرمایه‌گذاران استقبال کردند و مارک ۲۵ میلیون دلار کانادا برای خرید کسب‌وکارهای VMS در اختیار داشت. او به سرعت برنارد “برنی” انزاروث را برای رهبری استراتژی سرمایه‌گذاری و مالی به تیم خود آورد و آن‌ها کار را شروع کردند.

تا آنجا که من می‌دانم، اطلاعات زیادی درباره سال‌های اولیه Constellation وجود ندارد. از حدود سال ۱۹۹۵ تا زمانی که Constellation در سال ۲۰۰۶ عمومی شد، چیز زیادی پیدا نخواهید کرد. باز هم تکرار می‌کنم، این مرد تنها سه عکس در اینترنت دارد.

اما از سال ۲۰۰۶ به بعد، ما واقعاً از طریق نامه‌های سالانه‌اش به سهام‌داران با لئونارد و Constellation آشنا می‌شویم. بنابراین از اینجا به بعد، کمی بیشتر به نحوه عملکرد Constellation می‌پردازیم.

مدلی که آن‌ها دنبال کردند تا به امروز ادامه داشته است: خرید کسب‌وکارهای VMS، تشویق رهبران برای دستیابی به ۴۰٪ جریان نقدی آزاد، و سپس سرمایه‌گذاری مجدد جریان‌های نقدی برای خرید کسب‌وکارهای عمودی بیشتر و بیشتر. مدل، بخش آسان کار است؛ عملکرد مؤثر در حین رشد، چیزی است که افسانه‌ای است. شرکت‌های خوشه‌ای (Conglomerates) معمولاً فقط برای مدت محدودی عملکرد بهتری از بازار دارند. دلیل اینکه Constellation در میان سرمایه‌گذاران افسانه‌ای است این است که آن‌ها از بازگشت به میانگین سر باز زده‌اند. و هیچ نشانه‌ای وجود ندارد که سرعتشان کم شده باشد.

آزاد زندگی کن یا بمیر

برای درک واقعی Constellation، باید یک دلیل حیاتی برای موفقیت آن را بفهمید. مارک لئونارد اهل تاج و تخت نیست.

منظورم این است که برای مارک لئونارد مهم نیست Constellation چقدر بزرگ می‌شود، او هرگز با مشت آهنین حکومت نخواهد کرد. Constellation تماماً درباره استقلال و آزادی است. مارک هرگز دوست نداشت به او دستور داده شود و از انجام همین کار با کارمندانش خودداری می‌کند.

Constellation با تمرکززدایی هرچه بیشتر قدرت و تصمیم‌گیری به کوچک‌ترین واحد درون خود کار می‌کند: یک واحد کسب‌وکار (business unit). زمانی که تصمیمات باید در سطحی بالاتر از یک واحد کسب‌وکار فردی گرفته شوند، توسط یکی از شش گروه عملیاتی که Constellation را تشکیل می‌دهند، اتخاذ می‌شوند: Harris، Volaris، Jonas، Vela، Perseus و Topicus.

هر گروه عملیاتی نیز مستقل است و مسئولیت بخش‌های حقوقی، مالی، ادغام و تملک (M&A) و موارد دیگر خود را بر عهده دارد.

دفتر اصلی Constellation در این ساختار، عمدتاً به عنوان یک گردآورنده بزرگ داده عمل می‌کند. داده‌ها از واحدهای کسب‌وکار به گروه‌های عملیاتی و سپس به دفتر اصلی Constellation جریان می‌یابند. سپس Constellation می‌تواند این داده‌ها را به سایر گروه‌های عملیاتی خود منتقل کند تا از آن‌ها برای تصمیم‌گیری‌های عملیاتی استفاده کنند. اما باز هم، به گروه‌های عملیاتی هرگز دستور داده نمی‌شود که بر اساس داده‌ها عمل کنند یا یک رویه بهینه را از گروه دیگر اتخاذ کنند. در عوض، آن‌ها باید متقاعد شوند.

این امر به Constellation اجازه داده است تا آزمایش‌های نیمه‌مستقلی را در هر یک از گروه‌های عملیاتی اجرا کند و بسیار سریع‌تر حرکت کند، زیرا به گروه‌های عملیاتی اعتماد می‌شود تا آنطور که صلاح می‌دانند عمل کنند.

این رویه در اکثر شرکت‌های خوشه‌ای معمول نیست.

تنها یک شرکت خوشه‌ای با عملکرد بالا (HPC) دیگر استراتژی خرید صدها کسب‌وکار کوچک و مدیریت مستقل آن‌ها را دنبال کرده بود. آن‌ها در نهایت تسلیم تمرکزگرایی فزاینده شدند. حدس من این است که برای حمایت از تعداد زیادی کسب‌وکار کوچک و رهبران کارآفرین آن‌ها، به یک فرهنگ فوق‌العاده مبتنی بر اعتماد و یک افق سرمایه‌گذاری بلندمدت نیاز است. اگر اعتماد از بین برود، واحدهای کسب‌وکار می‌توانند توسط بوروکراسی خفه شوند. اگر نتایج کوتاه‌مدت در اولویت باشد، وسوسه فریبنده هم‌افزایی ناشی از یکپارچه‌سازی قدرتمند است. ما همچنان معتقدیم که استقلال و مسئولیت، بهترین مدیران و کارمندان را جذب و باانگیزه می‌کند.

همه چیز از این ارزش محوری یعنی استقلال نشأت می‌گیرد. این همان چیزی است که Constellation را بسیار منحصربه‌فرد و موفق کرده است.از نقل قول بالا، می‌توانید به نکته دیگری که برای Constellation اهمیت دارد پی ببرید: نگهداری بلندمدت (hodl’ing). Constellation کسب‌وکارهای خود را نمی‌فروشد.

ما معامله نمی‌کنیم

اداره شرکت‌ها تنها کاری نیست که توسط گروه‌های عملیاتی و واحدهای کسب‌وکار انجام می‌شود. مسئولیت اصلی خرید کسب‌وکارهای جدید نیز به آن‌ها داده شده است. و می‌توانید از این نقل قول از جف بِندر، رئیس گروه عملیاتی Harris، بفهمید که آن‌ها چقدر این کار را جدی می‌گیرند.

بنابراین ما معامله نمی‌کنیم. ما سرمایه‌گذاری می‌کنیم. این یکی از حساسیت‌های من است.

Constellation معامله نمی‌کند. وقتی آن‌ها شرکتی را می‌خرند، برای بلندمدت می‌خرند و بنابراین همه بر اساس یک معیار بزرگ تشویق می‌شوند: بازده سرمایه گذاری شده (ROIC).

سیستم پاداش ما در سطح ارشد بر اساس بازده سرمایه هدایت می‌شود زیرا ما کسب‌وکارهایمان را نمی‌فروشیم. اگر کاری انجام داده‌اید و نتیجه نداده است، برای همیشه در پایه سرمایه شما باقی می‌ماند… رهبران بر اساس ROIC پاداش می‌گیرند. این بدان معناست که هیچ‌کس نمی‌تواند از خریدهای بد فرار کند و با فروش، پایه سرمایه سرمایه‌گذاری شده خود را کاهش دهد و باید سرمایه را به طور مؤثر برای ایجاد بازده شخصی به کار گیرد.

ROIC به عنوان یک معیار تعیین‌کننده به Constellation اجازه می‌دهد تا با خیال راحت فرآیند ادغام و تملک را غیرمتمرکز کند. از آنجایی که رهبران بر اساس ROIC قضاوت می‌شوند، انگیزه‌های آن‌ها کاملاً همسو است.

نتیجه این کار، بازدهی باورنکردنی برای سهام‌داران و یک مهارت سازمانی در سراسر شرکت برای شناسایی اهداف خرید، انجام خریدها فقط با قیمت مناسب برای ایجاد بازده کافی، و نهایی کردن معاملات با سرعت بالا بدون اینکه تصمیم‌گیری بیش از حد به یک بخش متمرکز M&A وابسته باشد، بوده است.

اینکه این نوع انضباط، مسئولیت‌پذیری شخصی و پتانسیل رشد چه چیزی در فرهنگ Constellation ایجاد کرده، شگفت‌انگیز است. همه بسیار آگاه هستند و برای تخصیص عالی سرمایه تلاش می‌کنند.

مسیر طولانی

از آنجایی که تصمیمات تخصیص سرمایه عمدتاً غیرمتمرکز است، بسیار حیاتی است که کارمندان با دستکاری موقت ROIC، نتایج کوتاه‌مدت را انتخاب نکنند. Constellation این مشکل را با ملزم کردن کارمندان بالاتر از یک رتبه خاص به سرمایه‌گذاری درصدی از پاداش خود در سهام شرکت (که از بازار آزاد خریداری می‌شود) حل می‌کند. این کار چندین تأثیر دارد.

اول، همه را بر سلامت بلندمدت Constellation و ارزش بلندمدت شرکت متمرکز می‌کند، نه بر افزایش سودهای کوتاه‌مدت. دوم، چندین صد کارمند میلیونر ایجاد کرده است. سوم، فرهنگی از وفاداران سرسخت به Constellation به وجود آورده است.

بهترین کارمندان Constellation معمولاً شرکت را ترک نمی‌کنند و معمولاً برای بلندمدت در آن می‌مانند.

انگیزه من کمک به ایجاد شرکتی است که در آن افراد شایسته موفق شوند… من می‌خواهم از کارمندانی که سخت کار می‌کنند، با دیگران خوب رفتار می‌کنند، به طور مداوم یاد می‌گیرند و بهترین شیوه‌ها را به اشتراک می‌گذارند، حمایت و تشویق کنم. سعی می‌کنم اطمینان حاصل کنم که چاپلوسان، سفسطه‌گران و مزدوران در رده‌های ارشد Constellation دوام نمی‌آورند. سخت‌تر، اما نه غیرممکن، کمک به شناسایی و حذف مدیران متحجری است که به جای تحقیق و آزمایش منطقی، بر اساس عادت و باورهای سنتی کسب‌وکار خود را اداره می‌کنند. Constellation نزدیک‌ترین چیزی به یک شایسته‌سالاری است که من تجربه کرده‌ام.

آنچه Constellation را به موفقیت می‌رساند، دقیقاً همین ترکیب از تخصیص هوشمندانه سرمایه، تفکر بلندمدت و فرهنگ شایسته‌سالار است. مارک یک پایگاه کارمندی با اعتماد و توانایی بالا ایجاد کرده که به آن‌ها استقلال گسترده‌ای داده شده و تشویق می‌شوند تا به سلامت بلندمدت کسب‌وکار فکر کنند. حتی بهتر از آن، آن‌ها می‌توانند به طور واقع‌بینانه خود را در حال پیشرفت در رده‌های سازمانی ببینند.

مبادله‌ها (Tradeoffs)

یکی از چیزهایی که من بیشتر از همه در مورد مارک احترام می‌گذارم، صداقت اوست. مارک معمولاً در مورد مبادله‌های موجود در مدل Constellation بسیار متفکر و صادق است. این احتمالاً همان چیزی است که او را اینقدر بزرگ کرده است.

تخصیص عالی سرمایه نیازمند ارزیابی جامعی از مبادله‌های موجود در یک رویکرد و سپس شجاعت برای اجرای آن است. شما می‌توانید این را از تفکر لئونارد در مورد سایر شرکت‌های خوشه‌ای با عملکرد بالا (HPC) که او اغلب Constellation را با آن‌ها مقایسه می‌کند، درک کنید.

یکی از این شرکت‌ها که اغلب به عنوان نقطه مقایسه مطرح می‌شود، Jack Henry & Associates (JHA) است. JHA یک HPC است که کاملاً بر مؤسسات مالی متمرکز است. لئونارد از مهارت JHA تحسین می‌کند و شما می‌توانید این را به طور کامل از نامه سال ۲۰۱۵ او درک کنید.

JHA توانسته است از دیدگاه یک سرمایه‌گذار کاری بسیار قابل توجه انجام دهد. با وجود کاهش سالانه تعداد کل مؤسسات مالی، JHA به تولید سود بیشتر ادامه داده است. راز این کار این است که JHA در خرید راه‌حل‌های موجود در این صنعت و سپس فروش متقابل (cross-selling) آن‌ها به پایگاه مشتریان خود بسیار مؤثر عمل کرده است. نتیجه نهایی، یک خندق اقتصادی (moat) باورنکردنی در اطراف پایگاه مشتریانش و توانایی کسب درآمد مداوم است. (JHA نرخ حفظ مشتری ۹۹٪ دارد.)

اما دلیل اینکه لئونارد در مورد JHA می‌نویسد و فکر می‌کند، تنها به خاطر هوشمندی آن‌ها نیست، بلکه به این دلیل است که مارک عمیقاً در مورد مبادله‌های موجود در این رویکرد فکر می‌کند.

JHA در راستای ایجاد یک خندق عمیق و توسعه مداوم از طریق فروش متقابل، شروع به انجام خریدهایی بدون توجه به قیمت کرد. تا زمانی که از نظر استراتژیک مهم بود، آن را می‌خریدند. به عبارت دیگر، JHA همان انضباطی را که مشخصه Constellation در مورد ROIC است، نداشت.

نتیجه قطعاً یک کسب‌وکار باورنکردنی با درآمد به ازای هر سهم، نرخ حفظ مشتری و جریان نقدی آزاد بالا است.

اما در به دست آوردن این خندق، Jack Henry تصمیمی گرفت که بازده سرمایه گذاری شده را به حداکثر نرساند. و این همان مبادله‌ای است که لئونارد و Constellation از لحاظ تاریخی حاضر به پذیرش آن نبوده‌اند. لئونارد علاقه‌ای به ایجاد خندق‌های اقتصادی ندارد اگر منجر به بازدهی پایین‌تر شود. این یک مبادله آگاهانه است و او هنوز هم اغلب به آن فکر می‌کند.

این تمایل به خوداندیشی دلیلی است که لئونارد به عنوان یک تخصیص‌دهنده سرمایه بسیار مورد اعتماد است. او مایل است مبادله‌های واقعی را بپذیرد و مسیری رو به جلو را انتخاب کند در حالی که محدودیت‌های واقعی رویکرد خود را نیز تصدیق می‌کند.

دلیلی که من فکر می‌کنم این مبادله به طور خاص مهم است، به خاطر معنایی است که برای آینده Constellation دارد. آن‌ها سعی نکرده‌اند از طریق فروش متقابل خندق‌های بزرگی ایجاد کنند. آیا این کار آن‌ها را آسیب‌پذیر کرده است؟ چه اتفاقی می‌افتد وقتی شرکت‌های vSaaS بیشتری شروع به حمله به کسب‌وکارهای آن‌ها کنند که خندق‌های محکمی ندارند؟

چیزهای زیادی می‌توان در مورد مسائل مالی، چالش‌های ساختاری و موارد دیگر Constellation گفت. اما این خبرنامه اساساً در مورد vSaaS و پارادایم جدیدی است که بازدهی در سطح سرمایه‌گذاری خطرپذیر را از بازارهای عمودی ممکن می‌سازد.

بنابراین، چه چیزی در عصر جدید عمودی در انتظار Constellation است؟

دهه آینده

اول، موفقیت Constellation با شرکت‌های VMS کوچک‌تر، آن‌ها را متقاعد کرده است که به دنبال اهداف خرید بزرگ‌تر بروند. در نامه سال ۲۰۲۱، لئونارد نوشت:

یکی از مدیران ما سال‌هاست که مرا غیرمسئول می‌خواند. تز او این است: CSI می‌تواند سرمایه را مؤثرتر از اکثریت قریب به اتفاق سهام‌داران CSI سرمایه‌گذاری کند، بنابراین ما باید پرداخت سود سهام را متوقف کنیم و تمام پولی را که تولید می‌کنیم سرمایه‌گذاری کنیم، حتی اگر به معنای کاهش نرخ‌های بازدهی مورد انتظار ما باشد… من دیگر بحث نمی‌کنم. من ایمان آورده‌ام و با شور و حرارت یک تازه‌وارد، مشغول نشان دادن ایمان تازه‌یافته‌ام هستم.

تمام پول نقد اکنون صرف خرید شرکت‌ها می‌شود. و با این انبوه پول نقد، Constellation در حال گسترش به معاملات بزرگ‌تر است.

برای انجام این کار، آن‌ها یک گروه جدید برای خریدهای بزرگ در داخل خود Constellation متمرکز کرده‌اند. این نشان‌دهنده تغییر استراتژی از چند جهت است. اول، بدیهی است که به طور مستقل توسط یک گروه عملیاتی اداره نمی‌شود. دوم، در این مقیاس، ROIC اهمیت کمتری دارد (تا حدی) نسبت به یافتن کسب‌وکارهای بزرگی که Constellation می‌خواهد برای همیشه نگه دارد.

من بسیار علاقه‌مندم ببینم Constellation چه نوع شرکت‌هایی را در این گروه جدید خریداری می‌کند. آن‌ها بالاترین مضرب‌ها را پرداخت نخواهند کرد، اما از لحاظ نظری دلایل دیگری برای همکاری با Constellation وجود دارد. البته شما استقلال را به دست می‌آورید. اما فرض کنید شما آرزوی عرضه عمومی در بلندمدت را دارید. Constellation خوشحال می‌شود به شما اجازه این کار را بدهد (آن‌ها قبلاً Topicus را به یک شرکت مستقل تبدیل کرده‌اند).

مزیت برای این شرکت‌های بزرگ‌تر با رویای IPO این است که تا زمانی که Constellation یک سهام‌دار باشد، شما مورد تهاجم خصمانه قرار نخواهید گرفت. آن‌ها سهام خود را نمی‌فروشند. و من می‌توانم ببینم که برخی شرکت‌ها از این پیشنهاد استقبال کنند.

VMS Ventures

اخیراً، Constellation یک بازوی سرمایه‌گذاری خطرپذیر به نام VMS Ventures با یک صندوق ۲۰۰ میلیون دلاری نیز راه‌اندازی کرده است. به سبک معمول Constellation، این بازو ویژگی‌های خاص خود را دارد. اول، بسیار منحصربه‌فرد است و بر کارمندان خود به عنوان کارآفرینانی که تأمین مالی خواهد کرد، تمرکز دارد. دوم، واحدهای کسب‌وکار فردی مسئول حمایت از ایده و تیم برای تأمین مالی هستند. به گفته خود مارک، این “برون‌سپاری بررسی دقیق (diligence) به واحدهای کسب‌وکار” است.

همچنین تأکید فوق‌العاده‌ای بر “اسرار اکتسابی” (earned secrets) وجود دارد – بینش‌های منحصربه‌فرد در مورد یک بازار عمودی.

اگر شما از طریق دانش و تجربه عمیق در یک بازار عمودی، بینش منحصربه‌فردی نسبت به یک مشکل خاص مشتری دارید و این بینش برای رقبای چابک و ثروتمند آشکار نیست، پس شما یک “راز اکتسابی” دارید. این به شما فرصت می‌دهد تا با یارانه‌دادن به جذب مشتری، یک بازار بکر و چسبنده را به دست آورید. ما معتقدیم که کارمندان ما دارندگان خوش‌شانس هزاران راز اکتسابی بهره‌برداری نشده هستند. پس، آن‌ها را بیاورید.

در قلب صندوق VMS این درک وجود دارد که در حالی که Constellation در ROIC فوق‌العاده است، در رشد ارگانیک چندان قوی نیست. راه‌حل این است که از صندوق VMS به عنوان راهی برای دنبال کردن رشد ارگانیک با استفاده از سرمایه انسانی که از قبل در شرکت وجود دارد و با نرم‌افزارهای عمودی عمیقاً آشنا هستند، استفاده شود. از نظر Constellation، این کار تأثیرات موجی بر رشد ارگانیک در سراسر شرکت خواهد داشت.

این روش بسیار متفاوتی برای انجام سرمایه‌گذاری خطرپذیر است و من بسیار مشتاقم ببینم چه اتفاقی می‌افتد و چه نوع شرکت‌هایی از آن بیرون می‌آیند.

در نهایت، Constellation در حال بررسی کسب‌وکارهای غیر VMS با همان ویژگی‌هایی است که کسب‌وکار اصلی‌شان داشته است. آن‌ها هنوز ماشه را نکشیده‌اند:

منظورم این است که عدم قطعیت در مورد غیر VMS این است که صدها هزار فارغ‌التحصیل MBA از هاروارد و استنفورد و MIT و خدا می‌داند چه جاهای دیگری، در حال تلاش برای یافتن مکان‌هایی هستند که بتوانید آلفا (بازده مازاد) تولید کنید. بنابراین احتمال اینکه ما بتوانیم مکان دیگری برای تولید نرخ‌های بازدهی بالا بر روی مقادیر قابل توجهی از سرمایه به روشی قابل پیش‌بینی برای دهه‌ها پیدا کنیم، بسیار کم است. بنابراین به شما می‌گویم، روی آن حساب نکنید، اما ما در حال کار بر روی آن هستیم.

نزدیک‌ترین چیزی که مارک به نظر می‌رسد به آن رسیده، یک سرمایه‌گذاری یک میلیارد دلاری در نفت حرارتی با مزایای مالیاتی بوده که “بازارهای نفت از دستش در رفتند”. با این حال، هنوز کاملاً مشخص نیست که آیا Constellation واقعاً در مورد این نوع گسترش جدی است یا خیر.

طی دهه آینده، Constellation به کارهای خودش ادامه خواهد داد. آن‌ها کسب‌وکارهای بزرگ VMS را خریداری می‌کنند، آن‌ها را برای جریان نقدی بهینه می‌کنند و به ساختن یک فرهنگ باورنکردنی ادامه می‌دهند. البته، سوالات بازی در مورد بازدهی زمانی که این مقدار پول نقد در اختیار دارید، در مورد استراتژی خریدهای بزرگ و موارد دیگر وجود دارد. اما، با کنار گذاشتن سوالات عملکرد مالی، سوال واقعاً بزرگ این است که موج vSaaS چگونه هم بر واحدهای کسب‌وکار خودشان تأثیر می‌گذارد و هم لئونارد در مورد افزایش دلارهای سرمایه‌گذاری خطرپذیر در بازار vSaaS چگونه فکر می‌کند.

روزنامه‌ها، هواپیماها و خودروها

یک جنبه از مارک لئونارد و Constellation وجود دارد که هر کارآفرین و شرکت VC متمرکز بر vSaaS باید به آن فکر کند.

…[ما] بسیار نگران محدودیت تعداد کسب‌وکارهای خوب VMS هستیم که بتوانیم با قیمت‌های معقول بخریم.

بخش بزرگی از موفقیت لئونارد، شکاکیت اوست. او به هیاهو یا چشم‌اندازهای بزرگ باور ندارد. در عوض، او کسب‌وکارهای بزرگی با ویژگی‌های قابل پیش‌بینی می‌خرد، تا زمانی که ارزش‌گذاری آن‌ها به او ROIC بالایی بدهد. اما چه اتفاقی می‌افتد وقتی پول متوجه بازدهی پایدار ذاتی vSaaS شود و حاضر باشد آن‌ها را با مضرب‌های بزرگ‌تر بخرد؟

این آینده‌ای است که مارک زیاد به آن فکر می‌کند.

نگرانی اصلی او این است که در بازارهای در حال رشد، شما با کشتی‌های شکسته بسیار بیشتری نسبت به سفرهای ایمن مواجه می‌شوید. هر زمان که فرصت‌های جدیدی آشکار می‌شوند، پول شروع به تعقیب جایزه بزرگ می‌کند: برنده شدن در بخش عمده‌ای از بازار عمودی. مشکل این است که به دلیل دینامیک “برنده همه چیز را می‌برد” (winner take all)، این به نوعی یک “مسابقه به سمت قعر” (race to the bottom) است، و بازارها به کسب‌وکارها یارانه می‌دهند تا سهم بازار را به دست آورند. این اتفاقی است که در صنعت روزنامه با ادغام روزنامه‌ها رخ داد، و دینامیک‌های مشابهی نیز در صنایع هواپیمایی و خودروسازی اتفاق افتاد.

بنابراین، لئونارد بسیار نگران است که این کسب‌وکارهای جدید تحت حمایت VC چگونه بر کل صنعت VMS و به طور خاص، بر توانایی Constellation برای خرید این کسب‌وکارها با قیمت‌های خوب تأثیر خواهند گذاشت.

صادقانه بگویم، حدس من این است که این باید یک نگرانی خاص برای Constellation باشد اما کمتر برای کسانی که در بازارهای جدید vSaaS فعالیت می‌کنند. من هفته آینده به این موضوع خواهم پرداخت، اما VCها شرط‌بندی‌های غیرمنطقی در این بازارها انجام نمی‌دهند. نرم‌افزارهای قدیمی دیگر کارایی ندارند و کارآفرینان و سرمایه‌گذاران با ارائه نرم‌افزارهای بسیار بهتر به بازارهای عمودی به دنبال بازدهی هستند!

علاوه بر این، مشخصات بازدهی بالقوه به طور قابل توجهی تغییر کرده است و این کسب‌وکارها می‌توانند بسیار بزرگ‌تر از کسب‌وکارهای VMS باشند که لئونارد معمولاً خریداری کرده است.

مطمئناً، ورود بازیگران بیشتر به بازارها ممکن است برای شما که با یافتن این بازارها و خرید کسب‌وکارهای موجود بسیار موفق بوده‌اید، عالی نباشد، اما این بدان معنا نیست که کسانی که وارد بازار می‌شوند در حال مسابقه به سمت قعر هستند. در واقع، کاملاً برعکس.

دلیل آن بسیار ساده است: Constellation جریان نقدی آزاد را عمدتاً به قیمت فدا کردن تحقیق و توسعه (R&D) در اولویت قرار داده است. و در حالی که دانستن تفکیک دقیق کسب‌وکارهای SaaS در مقابل کسب‌وکارهای مبتنی بر نرم‌افزار نصبی (on-premise) دشوار است، آن‌ها تعداد زیادی واحد کسب‌وکار مبتنی بر نرم‌افزار نصبی دارند.

صرفاً بر اساس این دو داده، واحدهای کسب‌وکار آن‌ها عمدتاً برای رقابت در بازارهای “برنده همه چیز را می‌برد” آماده نیستند. اما از آنجایی که (و هفته آینده بررسی خواهد شد)، درآمد کلی که می‌توان از یک کسب‌وکار vSaaS به دست آورد بسیار بیشتر از گذشته است، آن‌ها همچنین نمی‌توانند کاملاً به استراتژی تاریخی خود یعنی بازی در بازارهایی که “برنده همه چیز را می‌برد” نیستند، تکیه کنند، زیرا گروه خاصی از کارآفرینان و VCها مایلند در هر بازاری بازی کنند.

من فکر می‌کنم شما می‌توانید برخی از راه‌هایی را که Constellation در تلاش برای مقابله با این موضوع است، حتی از ابتکارات استراتژیک جدیدشان که در بالا توضیح داده شد، حس کنید. اول، ایجاد فرهنگ کارآفرینی و تأمین مالی آن‌ها. دوم، خرید بازیگران بزرگ‌تر VMS که به وضوح شبیه برندگان هستند. در نهایت، جستجوی فرصت‌های تنوع‌بخشی در صنایع غیر VMS به عنوان یک راهکار پشتیبان. همه این‌ها پاسخ‌هایی به یک تهدید وجودی واقعی است که Constellation احساس می‌کند.

از بسیاری جهات، من فکر می‌کنم این نگرانی جدید در مورد آینده سرمایه‌گذاری در VMS، برخی از نوشته‌های مارک در مورد Jack Henry را بازتاب می‌دهد. به یاد بیاورید که Jack Henry، ROIC را با خندق‌های بهتر و محصولاتی برای فروش متقابل معاوضه کرد. این پارادایم جدید نیز موضوعی مشابه از مبادله‌ها است.

با جستجوی کسب‌وکارهای خوب اما نه در سطح جهانی در بازارهای عمودی خود، Constellation توانسته است یک ماشین تخصیص سرمایه باورنکردنی با ROIC بالا بسازد. آنچه آن‌ها فدا کرده‌اند، ساختن خندق‌های عمیق در بازارهای عمودی است. بله، آن‌ها محصولات چسبنده‌ای دارند، اما خندق آن‌ها کاملاً بر هزینه‌های بالای جایگزینی متمرکز است. در بیشتر نوشته‌هایش در مورد VMS، لئونارد طوری رفتار می‌کند که گویی این تنها خندق واقعی موجود برای کسب‌وکارهای VMS است. این قطعاً یکی از مهم‌ترین‌هاست اما تنها یکی نیست.

این وظیفه بنیان‌گذاران vSaaS خواهد بود که خندق‌های قابل دفاعی را حتی در حالی که با انتقال مشتریان خود به ابر، هزینه‌های جایگزینی را کاهش می‌دهند، ایجاد کنند. این یک مشکل غیرممکن نیست، فقط مشکلی است که لئونارد واقعاً مجبور به مقابله با آن نبوده است. در حال حاضر ایده‌های بسیار خوبی در مورد چگونگی ایجاد خندق در شرکت‌های جدید vSaaS وجود دارد.

همه چیز برای Constellation یک باخت نیست. حتی اگر برخی از کسب‌وکارهای آن‌ها توسط بازیگران جدید از میدان به در شوند، همه این بازیگران جدید برای IPO مقدر نشده‌اند. و مطمئناً Constellation با قیمت مناسب آنجا خواهد بود تا به این شرکت‌ها خانه‌ای ابدی بدهد.

در این میان، کسب‌وکار هنوز جنگ است. و بهترین راه برای احترام به فاتحان قبلی، به چالش کشیدن دارایی‌های آن‌هاست. واحدهای کسب‌وکار زیادی در Constellation وجود دارند که ارزش رقابت را دارند. این افتخار را به مارک بدهید که یک کسب‌وکار جدید برای اولویت‌بندی خرید به او بدهید.